Až centrální banky zabrzdí, budeme překvapení, jak papírové je naše bohatství, říká Pfeiler ze Cyrrus

HN: Vysvětlete mi jako laikovi, jaké jsou výhody a nevýhody investování do pasivních fondů.

Výhodou je velký stupeň diverzifikace a likvidita. Myslím tím to, že díky pasivním fondům je pro každého relativně jednoduché vytvořit si diverzifikované portfolio, neboť můžete nakoupit s nízkými náklady a jednoduše v podstatě cokoliv od akcií kopírujících burzovní index po úzce definované obory, můžete nakoupit pasivní fondy kopírující dluhopisy na rozvíjejících se trzích. A nepotřebujete přitom vysoké částky. Kdybyste chtěl koupit jednu akcii nebo jeden dluhopis, může to být samostatně velmi nákladné, neboť ceny za jednotlivé cenné papíry mohou být vysoké. Nezbydou vám peníze na nákup dalších, a tedy pořádnou diverzifikaci. Co se týče nevýhod, tak jednou je určitě to, že investor může koupit fond, u kterého pořádně neví, co jsou podkladová aktiva.

HN: Občas mi názvy fondů připomínají některé novinové titulky, kdy fond v názvu slibuje třeba investování do autonomní automobility, ale když se podíváte, na čem je vybraný fond postavený, tak jsou to třeba firmy spojené s daným oborem jen velmi vzdáleně. Jak je to časté?

Lidé vytvářející pasivní fondy se snaží o to, aby byly samozřejmě mezi investory atraktivní, a to právě tématem investice. Jenže často nutně naráží na nedostatek veřejně obchodovaných společností v dané oblasti. Jak jste zmiňoval automobilitu, tak třeba jednou z klíčových surovin pro elektrovozy je lithium. Jenže těžba lithia je většinou jen minoritní byznys velkých těžařských firem a tvoří nejvýše jednotky procent jejich tržeb. Takže skutečně můžete mít úzce vymezený pasivní fond na elektromobilitu, v němž jsou ale akcie, které s ní ani moc nesouvisí, respektive dané akcie ovlivňují mnohem více jiné faktory než ty, pro které byly do pasivního fondu zařazeny. Je potřeba na to dávat bedlivý pozor.

HN: A to není nějak regulováno? Není to podvod na investora, když mu daný fond slibuje něco, co v něm reálně není?

Zde záleží na dané zemi. U nás v Evropě je to regulované oproti zbytku světa trochu více a je to pak viditelné i v tom, že úzce zaměřených fondů je zde relativně méně. Finanční instituce třeba nesmí drobnému investorovi doporučovat nákup pasivního fondu, pokud nemá řádný prospekt s jasně definovanými klíčovými informacemi. Obecně se ale regulace dotýká více spíš tříd aktiv než jednotlivých titulů. Když máte akciový fond, tak by neměl investovat do komodit.

HN: Je nějak regulovaný samotný nákup? Mohu si vůbec jako drobný investor legálně pasivní fond koupit?

Pokud jde o vlastní nákup na vaši žádost, ať již u brokera, nebo nějaké jiné instituce, tak to samozřejmě můžete. Pokud jste ale finanční instituce sídlící zde v Česku, tak svým klientům nesmíte aktivně nabízet fondy, které nemají klíčové informace například o rizikovosti v českém jazyce. Pro velké zahraniční instituce vytvářející tyto fondy jsou pak čeští retailoví investoři mimo jejich zájem. Zkrátka nemají chuť překládat vše do češtiny, aby mohl být daný fond nabízen i zde retailu. Stojí to opravdu na předpokladu, že pokud se o dané aktivum sám zajímáte, lze očekávat, že o tom něco víte, a pak si jej nakupujte, jak chcete. Já vám jej ale nesmím sám od sebe aktivně nabízet.

HN: Když šel v roce 2004 na burzu Google, tak vedení firmy svým zaměstnancům doporučilo vystavit si portfolio na pasivních fondech, je to dobrá rada i dnes?

V aktuální situaci bych se tomu spíš vyhnul. Investoři žijí nyní řešením inflačních očekávání, rozjezdu světové ekonomiky a otázkou, kdy začnou centrální banky utahovat šrouby. V takovém prostředí se více daří aktivnímu výběru investičních aktiv. To historicky vždy platilo. Už nyní lze vidět, že se snižují korelace ve vývoji výkonnosti jednotlivých akcií například v indexu S&P 500. Jinak řečeno nastává období, kdy je potřeba oddělovat zrno od plev a nakoupit pasivní fond sledující celý index není nejlepší strategie. Samozřejmě je tu předpoklad, že zrovna vy to umíte a jste toho schopen.

HN: Takže byste se pasivnímu investování aktuálně raději zcela vyhnul?

Určitě ne. Doporučil bych kombinovat pasivní a aktivní strategii. Pasivní fondy mají už zmiňované nesporné výhody v tom, že vám umožňují levně a jednoduše diverzifikovat portfolio. Je důležité si uvědomit, že pasivní fondy nejsou jen akcie. Kdybyste chtěl investovat do fondů soukromého kapitálu, které nakupují firmy, oživují je a pak se ziskem prodávají, tak se vám to napřímo jako drobnému investorovi nepovede. Pomocí ETF to ale lze, můžete participovat na něčem, co by bylo běžně dostupné jen boháčům.

HN: Minulý rok se psalo o tom, že aktivní investování je mrtvé, teď začínám slýchat pravý opak...

Jde o zkratkovitý pohled, nesmíte se na to dívat jako na rivalitu nebo válku mezi oběma přístupy. Nejlepší je si od obou vzít výhody. I velcí institucionální investoři pasivní fondy využívají. Konkrétně kdybyste chtěl koupit dluhopisy z rozvíjejících se trhů napřímo, tak vás to nákladově, myslím poplatky a spready, vyjde i čtyřicetkrát dráž než nákup přes pasivní fond.

HN: Jak jsou takové rozdíly vůbec možné?

Důvodem je nízká likvidita samotných dluhopisů vůči ETF vytvořeným na jejich základě. Je to možné díky složitým finančním instrumentům, kterými se ETF vytváří. Když pak například přijde na trh nějaká velmi negativní zpráva, tak samotné ETF propadnou výrazně více než dluhopisy. Právě proto, že s ETF se čile obchoduje. Stejný princip funguje i pro ostatní ETF, jen třeba u akciových je ten rozdíl mezi ETF a podkladem výrazně nižší. Fond sleduje vývoj podkladových akcií a buď je dokupuje, nebo odprodává.

HN: To pak ale znamená, že pasivní fondy nakupují drahé akcie a prodávají levné, to přece není úplně optimální investiční strategie…

Je to jedna z nevýhod pasivního investování a v tomto kontextu pro celý trh. Pasivní fondy běží na autopilota a slepě jen následují podkladová aktiva. Když letos drobní investoři vyhnali do nebes akcie Gamestopu, který je v jednom z burzovních indexů, tak pasivní fondy navázané na tento index musely akcie Gamestopu nakupovat. Přispívaly tak k jejich dalšímu růstu, což nutně vedlo k dalším nákupům. Pasivní fond nezajímá, jestli je Gamestop nadhodnocený, nebo není. On nakupuje slepě daný index.

HN: Nedá se na tom zároveň vydělat? Když vidíte, že se nějaká akcie blíží hodnotou k bodu, kdy vstoupí do burzovního indexu, tak ji ETF fondy budou muset nakoupit a tím její cenu zvýší...

Sofistikovaní investoři se tímto opravdu zabývají a krouží kolem akcií, které mají být zařazeny nebo naopak vyřazeny z indexu. Otázkou je, jestli na tom může vydělat drobný investor, protože profesionální investoři si daných akcií všimnou většinou dřív a pak je otázkou, kam až cenu vyženou a co se bude dít nějaký čas po vstupu. U menších indexů je ale ještě jedno riziko. Když hrozí, že akcie vypadne z indexu sledujícího středně velké společnosti do indexu malých společností, tak jí to může paradoxně pomoci, neboť v indexu malých společností bude mít zákonitě vyšší váhu a fondy navázané na tento index musí danou akcii ve velkém nakupovat. Pokud jde o vypadnutí z velkého indexu typu S&P 500, tak tam je výsledný efekt samozřejmě negativní.

HN: Na poslední konferenci s investory mluvil Warren Buffett o tom, že většina velkých firem se na vrcholu nijak dlouho neudrží. Z top 10 firem v S&P 500 před 30 lety bychom dnes na vrcholu žebříčku nenašli už ani jedinou. Když kupujete tento index, sázíte tedy ve velké míře na Facebook, Amazon nebo Apple, a všechny tyto firmy jsou už dnes relativně drahé, není to rizikové?

Burzovní indexy porostou pravděpodobně i nadále jako v minulosti, tudíž nakoupit dnes S&P 500 i přesto, že v něm mají velkou váhu zmiňované giganty, není žádná katastrofa. Jde spíš o to, že byste neměl očekávat nějaké závratné výnosy. Jak už jsem říkal, nyní kvůli obavám z inflace a otázce, co budou dělat centrální banky, investoři moc technologickým akciím nefandí. Pak jsou tu i obavy z antimonopolních zásahů.

HN: Takže čekáte ochladnutí zájmu o ETF?

V případě celého indexu S&P 500 se to stát může, nicméně těch pasivních fondů už je dnes tak velké množství, že, jak jste to zmiňoval před chvílí, žádný jejich konec nepřichází. Nekoupíte si ETF na technologické akcie, ale ETF na hodnotové akcie, kam patří společnosti, které se obchodují za nízký násobek čistých zisků. Jediné, co se nyní děje, je, že kdo to umí, je pro něj zajímavější jednotlivé akcie vybírat.

HN: Když investoři aktivně vybírají jednotlivé akcie, tak se velmi často řídí různými ukazateli a modely, proč nevytvořit pasivní fondy, které se budou takovými modely řídit autonomně?

Takové fondy existují, říká se jim smartbeta fondy. Příkladem jsou třeba takové, které zařazují akcie na základě jejich výkonu během posledních sto dní a snaží se na setrvačnosti růstového nebo klesajícího trendu svézt. Jde o takzvanou momentum strategii, která byla v poslední dekádě charakteristická pro technologické akcie, dnes ve fondech stojících na této strategii má největší váhu finanční sektor, což nás opět vrací k oné rotaci na trzích směrem od růstových k hodnotovým akciím.

HN: Myslíte, že je ta rotace dočasná? Podobné obavy z příliš vysoké inflace a zvyšování sazeb na její zkrocení byly i při krizi v roce 2008, ale v následujících letech přitom americká centrální banka bojovala spíš s nízkou inflací. Opravdu jsou tedy obavy z trvale vysoké inflace a sazeb namístě?

Osobně zastávám pozici, že celá ta rotace k hodnotovým akciím může trvat třeba dva roky a pak by se měly technologické akcie zase vrátit na výsluní, až se situace normalizuje. Hodně bude záležet na tom, jaké tu vznikne nové makroekonomické prostředí, jak se podaří centrálním bankám vystoupit z uvolněných politik a co se bude dít s obřími státními dluhy.

HN: Když se dívám na vývoj burzovních indexů, přijde mi, že je to v podstatě jen cesta vzhůru – a když přijde nějaký propad, tak dojde následně rychle k jeho vyrovnání... 

Stojí za tím právě pasivní fondy a masivní nástup drobných investorů. Kolísavost na trhu s akciemi se snižuje s tím, jak se zvyšuje podíl investic přes pasivní fondy. Když máte na trhu investory, kteří aktivně nakupují a prodávají, tak je kolísavost akcií vyšší. Jenže dnes už mají pasivní fondy nad aktivními kapitálově navrch, proto je kolísavost nízká. Celkem jen letos do pasivních fondů na amerických burzách nateklo už víc peněz než za celý loňský rok. A pak jsou tu drobní investoři, kteří si na burzu přišli hrát a nakupují často právě přes ETF akcie i při sebemenším poklesu, neboť jej vnímají jako příležitost k nákupu.

HN: Zároveň mi ale vychází, když vezmu v úvahu vámi popisovaný princip fungování ETF, že případná panika na trzích musí být zesílená...

Přesně tak to je, pasivní fondy sice vedou k nižší kolísavosti během dlouhého období, na druhou stranu mají velký potenciál prohlubovat propady ve chvílích, kdy na trhu opravdu vypukne panika. To jsme viděli loni při příchodu pandemie. Akcie začnou padat, pasivní fondy prodávají a nastupuje taková spirála. Do toho se přidává i algoritmické obchodování, kdy začnou prodávat i fondy, jejichž strategie stojí na nějakých sofistikovaných výpočtech.

HN: Velmi brzy ale došlo k růstu trhu a návratu na předchozí hodnoty. Když vezmu v úvahu, kolik peněz je teď v ekonomice, kam jinam by je ti lidé měli dát. Není akciový trh odsouzený k permanentnímu růstu? 

Krátkodobě je teď ve Spojených státech velký zájem o fondy, které umožňují využívat úložek u americké centrální banky za tamní repo sazbu. Jde o mechanismus, který využívají běžně banky, které si mohou za danou sazbu uložit u centrální banky peníze. Dlouhodobě bych čekal spíš přeskupování v rámci jednotlivých aktiv. V té rizikovější oblasti třeba ke kryptoměnám, v té konzervativní k dluhopisům.

HN: Co by bylo takovým šokem, který by toto spustil?

Pokud by se americká centrální banka rozhodla začít snižovat svou bilanci. A tím nemyslím teď diskutované snižování nákupů aktiv na trhu, které neustále běží, ale opravdu jejich prodej. Nyní nakupuje každý měsíc dluhopisy a další aktiva za desítky miliard dolarů, od loňského března se rozvaha centrální banky zdvojnásobila a dosáhla hodnoty osmi bilionů dolarů. Tak si představte, co by se mohlo stát, kdyby to začala vracet na trh.

HN: To je ale docela vzdálená budoucnost...

Samozřejmě jde až o jednu z posledních fází v rámci utužování měnové politiky. Mezitím by šly určitě nahoru i sazby. V roce 2018 si to ale už vyzkoušeli a museli toho hned nechat. Ukázalo se, že trhy jsou na uvolněné politice extrémně závislé.

HN: Mluví se o tom, že důsledkem všeho popsaného je růst majetkové nerovnosti a bohatství je stále více koncentrované. Není tak trochu závislé ale právě na tom, co udělá v nejbližší době centrální banka?

Píše se o tom pořád, je ale potřeba si uvědomit, že bohatství, o kterém mluvíte, je do velké míry čistě papírové. Asi těžko můžete přijít na trh a prodat 20 procent Amazonu, 20 procent Facebooku, ceny těch akcií by nutně klesaly. Vaše reálné bohatství je proto nižší. A pokud by centrální banka začala aktiva prodávat, sfoukne se i vaše bohatství. Stejně tak část úspor penzistů ve fondech nebo všech těch lidí, kteří dostali v USA šeky a vrazili je na burzu.

HN: Působí to celé jako taková jedna velká bezvýchodná situace…

Já sám v roli investora aktuálně pořádně nevím, do čeho investovat. Mám vytipované nějaké akcie, ale jsou pořád drahé, tak čekám na nějaký propad, jenže kdo ví, kdy přijde.

HN: Jaké akcie konkrétně máte na seznamu?

Mám tam Alibabu navzdory politickým rizikům. Dívám se třeba na Apple a byl bych ochotný ho nakoupit za 120 dolarů, jenže pořád je cena kolem 130. Přitahuje mě Plug Power, který se zabývá vodíkovými technologiemi, ale zároveň mě děsí jejich odkládání zveřejnění účetní závěrky. Vodíku celkově poměrně věřím, takže sleduji i Ballard. Z technologických akcií je zajímavý Channel Advisors zaměřený na cloud a e-commerce.

HN: Takže aktuálně sám plně sázíte na vybírání konkrétních akcií, nikoliv na pasivní fondy…

 Přesně tak.

Chcete se přidat k více než tisícovce investorů a dostávat investiční newsletter do e-mailové schránky? 

Přihlaste se kliknutím na obrázek níže k pravidelnému odebírání investičního newsletteru Peníze HN, kde naleznete naše původní analýzy, tipy na dobré čtení nebo glosy analytiků.