reklama
reklama
20. 9. 2012 | poslední aktualizace: 20. 9. 2012  10:16

Nafouknutý galský kohout: Francie se podobá Španělsku, užívá si ale jako Německo

Francie si stále užívá tříprocentní prémie na výnosech dlouhodobých dluhopisů. Důvody takto nízkých výnosů se ale hledají jen ztěžka. Můžeme očekávat, že Francie bude muset svým věřitelům připlatit, její makroekonomická čísla totiž nejsou dobrá.
Čtěte více o: ekonomika | finanční trhy | Francie | výnosy
Důvěra investorů ve Francii se může zbortit jako domeček z "eurobankovek". Ilustrační foto
Důvěra investorů ve Francii se může zbortit jako domeček z "eurobankovek". Ilustrační foto
foto: Thinkstock.com

Důvod, proč si Francie dokáže udržet současný AAA/AA+ rating a extrémně nízké výnosy vládních dluhopisů je z makroekonomického hlediska naprostou záhadou.

Pohybujeme se sice obecně v globálním prostředí extrémně nízkých výnosů vládních dluhopisů, ale dynamika francouzské ekonomiky je výrazně podobnější spíše zemím PIGS (Portugalsko, Itálie, Řecko a Španělsko) než Německu, severským zemím Evropy, či USA.

Výnosy francouzských 10letých vládních dluhopisů by se měly pohybovat nejméně o procento výše.

reklama

 

Důkazní materiál, proč Francie směřuje k osudu zemí PIGS je velmi přímočarý:

a) Průmyslová produkce Francie kopíruje osud italské průmyslové produkce a jelikož se dnes ani jedna země není schopna vyrovnávat se ztrátou konkurenceschopnosti devalvací měny, průmyslová produkce spadla na úrovně, které jsme naposledy viděli před dvaceti lety.

b) Je důležité si uvědomit, že příčinou destrukce francouzské průmyslové báze není nízká kvalita výrobních faktorů (PIGS), ale zcela výlučně sociální, regulatorní a daňová politika francouzského státu a odborů. Francie totiž disponuje kvalifikovanou pracovní sílou, solidním institucionálním prostředím, levnými zdroji energie a dostatečnou zásobu produktivního kapitálu.

Všechny tyto faktory by měly činit z Francie solidního konkurenta německé ekonomiky. Problém tedy musí být v růstu podílu státu na HDP a patologické sociální politice, která preferuje zaměstnance nad skutečným motorem hospodářského růstu, tj. zaměstnavateli. Při pohledu na graf níže, který zobrazuje národohospodářskou statistiku provozního čistého přebytku společností (ekvivalent firemních marží), zná Francie od roku 1990 pouze jeden směr, a to dolů.

Nelze se tedy divit, že národní protégé společnosti jako Air France či Peugeot krachují, neboť vláda jim zakazuje zbavit se části zaměstnanců a uzavřít neefektivní aktivity. Zhoršující se konkurenceschopnost francouzských společností se pak přelévá do nejširšího ukazatele konkurenceschopnosti země a to běžného účtu.

Jak je vidět níže, Itálie i Španělsko již uzavřely mezeru vůči Francii. Stalo se tak sice za cenu silné domácí deprese, ale ta by padla i na Francii, pokud by byla odříznuta od dluhopisových trhů a musela se financovat za 6-7% p.a.
c) Namísto toho, aby sociální politika, která dusí podnikatele, byla odstraněna, chyby minulých vlád s vervou pokračují.

Hollande se snaží řešit problém nadměrných deficitů vyššími daněmi namísto strukturálních reforem. To je v případě Francie samozřejmě extrémně kontraproduktivní, neboť francouzský stát již dorostl do proporcí Leviathanu a není kam ho zvětšovat.

Srovnáním změn velikosti veřejného sektoru (sektory státní správy, zdravotnictví a školství) za posledních dvacet let mezi hlavními evropskými ekonomikami zjistíme, že Francie je naprostý šampión sociálního státu (pyšní se poměrem zdanění k HDP na úrovni přes 50%, tj. nachází se definitivně na špatné straně Lafferovy křivky) .

Jak je možné že si půjčuje Francie stále tak levně a kdy to skončí?

Pokud je Francie takto špatně ekonomicky nasměrovaná, jak je možné, že si půjčuje za extrémně nízké sazby? Je možné, že trhy spekulují, že Francie není Španělsko, stejně jako dříve Španělsko nebylo Portugalskem a Portugalsko nebylo Irskem?

  • “Španělsko není Řecko” - Elena Salgado, španělská ministryně financí, 2/2010
  • “Portugalsko není Řecko” - The Economist, 4/2010
  • “Řecko není Irsko” - George Papaconstantinos, řecký ministr financí, 11/2010
  • “Irsko není Řecko” – Brian Lenihan, irský ministr financí, 11/2010
  • “Irsko není ani Španělsko ani Portugalsko” - Angel Gurria, generální tajmeník OECD, 11/2010
  • “Španělsko není ani Irsko ani Portugalsko” - Elena Salgado, španělská ministryně financí, 11/2010
  • “Itálie není Španělsko” - Ed Parker, Fitch, 6/2012
  • “Španělsko není Uganda” – Mariano Rajoy, španělský ministerský předseda, 6/2012
  • “Uganda nechce být Španělsko” - Sam Kutesa, ugandský ministr zahraničí, 6/2012

Pravděpodobně ne, neboť tento typ spekulací se historicky ukázal jako mylný a ekonomická realita zvítězila nad pouhým přáním. Druhá možnost je, že trh věří, že Francie jakožto klíčový člen Eurozóny, bude mít vždy dostatečnou podporu ECB. Zahraniční centrální banky a suverénní fondy tedy přelévají eurové prostředky do dostatečně likvidních francouzských vládních dluhopisů jakožto bezpečného přístavu.

Trh tedy říká, že de jure Francie není schopna tisknout vlastní měnu, de facto ale ano. To je však v kontrastu s akcemi ECB, kdy podpora je spojena s přísnou podmíněností řešení fiskální situace a tak či tak by přišla nejprve po dosažení výnosů v řádu 5-6% na desetiletých dluhopisech. Důležité je rovněž zmínit, že u periferních zemí již došlo k výrazné re-domestikaci držby vládních dluhopisů. Zatímco podíl nerezidentů na celkové držbě vládních dluhopisů klesl např.ve Španělsku již pod 30%, ve Francii se nerezidenti stále podílí na držbě více než 55%.

Jakmile se stavidla otevřou a zahraniční investoři spustí k útěku (roznětkou často bývá snížení ratingu a forced-selling), Francie bude mít problém. Jinými slovy, Francois Hollande potřebuje finanční trhy více, než finanční trhy potřebují Francoise Hollanda.


HNByznys najdete i na Facebooku. Nenechte si ujít nejdůležitější zprávy ze světa financí a staňte se našimi fanoušky - ZDE


Faktem je, že bezstarostný přístup francouzské politické scény trval příliš dlouho a dovolil zamořit Francii strukturální slabostí. Francie žila příliš dlouho s iluzí, že domácí poptávka může zůstat navždy jediným motorem růstu. V měnové oblasti bez federalismu (Eurozóna) však nemohou členské země udržovat chronické externí deficity.

Výsledkem je vždy pouze akumulace externího dluhu, který skončí růstem hrozby poklesu externí solventnosti a růstem výnosu vládních dluhopisů. Současná situace nízkých výnosů skončí, jakmile konvergence mezi zeměmi PIGS a Francií začne hrát v prospěch periferií. Jelikož jsme již v tomto inflexním bodě, rok 2013 bude velmi pravděpodobně periodou, kdy Francie bude muset poprvé čelit vnějším omezením a napravit svůj obchodní deficit.

Dopady nápravy

Současná i budoucí snaha Francie řešit svůj rozpočtový schodek bude samozřejmě znamenat, že nejvíce bude postižen průměrný Jacques a jeho rodina. Významná část spotřeby ve Francii je totiž financována sociálními transfery a mzdami ve veřejném sektoru. Omezení těchto výdajů prudce dopadne na domácí poptávku a následně i na výběr spotřebních daní. Snaha o nárůst daňové zátěže pro domácnosti a firmy v době, kdy země již definitivně směřuje do recese, je holý nesmysl. Výsledkem bude propad HDP a prudký nárůst nezaměstnanosti.

1

Cílem našeho dalšího investičního výzkumu bude identifikace aktiv, která budou velmi přímo postiženy nadcházející francouzskou recesí. Již teď se ovšem rýsuje příležitost, která nás již delší dobu fascinuje, jmenovitě konvergence mezi výnosy dluhopisů zemí PIGS a Francií.

Ačkoliv obě země se nalézají v problémech, není makroekonomický důvod, aby si Francie užívala 3% prémie na výnosech dlouhodobých dluhopisů. Francie totiž vykazuje lepší čísla pouze ve stavové veličině veřejného dluhu, ve všech tokových veličinách však výrazně zaostává.

 

Spread vs. 10Y Bund

Veřejný dluh,
% HDP (2013)

Fiskální bilance,
% HDP (2013)

Běžný účet,
% HDP, MA12

Primární přebytek, % HDP (2013)

Likvidita dluhopisového
trhu (log dluhu v mld.)

Finsko

7

51,7

0,3

-1,7

0,8

1,830

Rakousko

54

74,3

-3

1,8

0,8

2,260

Belgie

109

100,8

-3,5

-1,6

0

2,478

Irsko

396

120,2

-7,5

1,7

-2

1,920

Itálie

350

123,5

-1,5

-1,9

4,5

3,156

Španělsko

405

87

-5,9

-2,84

-3,1

2,744

Portugalsko

628

117,7

-3

-3,6

1,9

2,020

Francie

67

92,5

-3,9

-1,9

-1,6

3,076

Autor je analytikem Best Buy Investments

Autoři: Sven Subotič, jas
reklama
Zobrazit náhled
Zbývá 1000 znaků
Pekna splacanina (anonym)
Na tom, ze se hrouti jeden stat unie za druhym ma zasluhu financni...
Nafouknutý galský kohout: Francie se podobá Španělsku, užívá si ale jako Německo (anonym)
Ve Francii jsem byl minulý rok tři neděle v kuse v Toulouse, a...
Francie je 5. ekonomie na světě. (Několik málo faktů)
(USA, Čína, Japonsko, Německo, Frnacie) V HDP na Obyvatele je...
... (QEntity)
Nastudujte si rozdíl mezi slovy ekonomika a ekonomie... Zřejmě...
HDP - rozdíl mezi Německem a Francií - z údajů MMF v dolarech (Jaka)
Pořadí zemí světa podle HDP na obyvatele - - http://www.makroekonomika.wz.cz/hdp
Zobrazit diskusi
Nejčtenější
reklama
VIDEO
Finanční úřad si vzal na mušku odpočty kvůli firemnímu výzkumu
Vojtěch Blažek
Firmy si mohou díky odpočtu nákladů na výzkum snížit daňový základ. To ale...
VIDEO
Ilustrační foto
Petr Korbel
Exkluzivně
Společnost Tatra Trucks se ve čtvrtek po mnoha měsících jednání domluvila...
reklama
reklama
reklama